中国的利率市场化假象

Craig Stephen，华尔街日报中文网

在国外给出政策建议的时候，中国领导人通常不会加以理会。这一次多少有些令人感到意外，当国际货币基金组织(IMF)上周向中国发出加快改革步伐的呼吁后，中国领导人几乎立刻做出反应，取消了银行的贷款利率下限。

不过这到底是中国改革资本市场的最新举措，还是打着放松利率管制的幌子进行相同的金融压制呢？

虽然中国央行(People’s Bank of China)宣布取消实施了长达十年之久的贷款利率下限，但是市场仍感到失望，因为对存款利率的管制依然没有放松。

但 是有改革总比没有强，对不对？毕竟外界普遍认为放松利率管制，让市场在利率决定中发挥更大作用是中国经济恢复平衡的关键。长期以来受到中央政府管控的银行 体系人为地把利率水平控制在低于通货膨胀率的水平（即金融压制），这种做法一直受到外界诟病。在这个过程中，储户受到了剥削，同时也抑制了消费，此外向国 有企业大量发放的低息贷款变相补贴了一些行业，从而造成了严重的投资过剩局面。

目前看来市场反应大体正面，因为中国央行的最新举措向银行贷款引入了一些市场力量，并深化了中国的改革之路。

不过仔细看就会发现，这种局部改革可能只会加剧中国经济的失衡局面。

要了解?什么会这样，需要看看谁才是这种不对等的放松利率管制（即允许银行降低贷款利率）措施的真正受益者。

不会是银行。银行不大可能游说央行降低贷款利率，因为这样会减少它们的净利息收益率。随着经济增长放缓，加上企业破产的风险加剧，商业利益驱动的银行只会寻求提高贷款利率。

此外，即使不降低贷款利率银行也照样有生意。最近影子银行业务呈爆炸性增长，这表明银行仍有机会以更高的利率向新的借款人贷款。

事实上，我们应该把目光放到老借款人身上。

国有银行的传统客户，即国有企业最有可能从央行这次的政策举动中受益。对于这类客户，银行根据配额发放贷款，唯一的问题就是贷款利率的高低。

负债累累的中国国有企业面临的压力肯定会因为贷款利率下降而有所缓解。由于生产者价格指数长期下滑，导致实际利率上升，国有企业将感受到更沉重的负债压力。

今 年上半年中国生产者价格指数(PPI)降低了2.2%，6月份的PPI连续第16个月下降。麦格理(Macquarie)的分析师们表示，在负债水平已近 乎全球最高的情况下，PPI下滑将令企业进一步受损。他们还表示，公司负债水平正在上升（截至2011年底已高达国内生产总值(GDP)的108%），令 企业濒临陷入债务危机的边缘。

与其说允许银行下调贷款利率是在推进利率市场化，倒不如说是政府在安抚依赖负债的国有企业。

中 国领导人最近的一些口风暗示政策的重点发生了变化。上周中国国务院总理李克强表示，要避免经济的“大起大落”，使经济运行保持在合理区间；经济增长率、就 业水平等不滑出“下限”，物价涨幅等不超出“上限”。现在宣告以推进改革和去杠杆化为特征的“李克强经济学”的新时代可能还为时尚早。

中国央行前官员张化桥(Joe Zhang)表示，至少中资银行可以承受下调企业客户贷款利率的成本。目前中资银行净利润占所有上市中资公司总利润的一半。

之前中国银行业的规模也曾受到过质疑。去年时任国务院总理温家宝称，中国几家最大的国有银行权力太大，赚取了太多利润，应该打破这种垄断局面。

可以认为，这一新的利率改革措施之后会有后续改革举措。但在看到下一步举措前，我们来回顾一下过去。

通过允许理财产品以及影子银行的发展，中国已经启动了实际上的存款和贷款利率的市场化。

同时，中国政府还通过鼓励人民币贸易结算，采取多种措施撬开资本帐户。

但这些并没有完全按照计划推进，自6月份以来中国政府大力遏制影子银行的发展。除了担心影子银行可以绕过政府对房地产投资的限制以外，数额巨大的虚假贸易也导致取道理财产品的人民币套利交易藉助资本帐户的开放而大幅膨胀。

随着政府打击理财产品及虚开贸易发票行为，银行间利率出现了大幅的飙升。

这表明中国目前的利率水平过低。而上述取消银行贷款利率下限的举措似乎是当局在进一步压低资金成本。

中国政府应该吸取的教训是，只要有规定，市场就会千方百计的去绕开规定。

投资者们应该警惕对中国金融行业的压制可能带来的新隐患，可能是企业破产、政府救助，也可能是利率的再一次飙升，而不要急于为利率市场化喝彩。