谢国忠：新一轮量化宽松之祸

新兴经济体的滞胀将更加严重，农产品泡沫可能会引发全球政治危机，中国迫切需要提高对资本的吸引力

第三轮量化宽松（QEIII）期限将会超过两年，规模也将超过第一次量化宽松（QEI）。其主要目的是刺激美国就业，但很可能会见效缓慢。在失业率降低到7%以下或通胀危机爆发之前，美联储都会继续坚持这一政策。

QEIII对于新兴经济体来说是一场通胀冲击。通过石油和农产品价格的通胀，QEIII对于世界，尤其是中国这样的新兴经济体国家的通胀影响将会是巨大的。这可能会促使新兴经济体国家紧缩经济，驱动资本流回美国。实际上，一些新兴经济体国家可能会经历像1998年那样的国际收支危机。食品价格将成为比QEI期间更大的泡沫。这可能会导致非洲和南亚的粮食骚乱。

保护主义可能会抬头。QEIII不太可能会大幅促进美国就业率的提高。如果QEIII之后进口增长更快，美国政府可能会运用保护主义政策把经济刺激留在国内。

新兴经济体滞胀

美联储已经承诺每月购买400亿美元的按揭抵押证券（MBS），直到经济转危为安。对美联储来说，失业率高于7%就不算“安”。美联储预计失业率在两年内不会降到7%以下。这就意味着QEIII的时间将会超过两年，MBS的购买总额将会超过QEI期间1万亿美元的总量。

通过购买MBS，美联储对房地产市场和银行提供直接支持。住房市场依然不稳定。没有强劲的住房市场，就不可能有强劲的经济复苏。美联储购买MBS将会缩小国债收益率和住房融资成本之间的利差。10年期国债利率为1.8%。如果按揭利率降低到这个水平，就可以提供足够的再融资机会，减轻负债累累的家庭部门的债务负担。

美国债务部门的债务总量为12.9万亿美元，比高峰时期降低了近1万亿美元，部分是因为一些家庭宣布破产。降低债务的压力巨大。这是经济持续疲软的主要因素。通过降低利息负担，QEIII很可能会减轻去杠杆化的压力。

美国家庭的房地产价值从2006年的高峰期减少了30%。目前16万亿美元的总价值略高于GDP总量，仍然处于历史高位。如果市场自然调整，可能还会进一步下跌30%。美联储迄今为止的举措降低了跌幅。QEIII很可能会继续支持房地产价值。然而，这种人为的支持不可能扭转整个趋势，仅能在维持房地产价值稳定的同时促进名义GDP的增长。虽然缓冲了下行的冲击，但同时也削弱了复苏力度。

美联储对目前经济复苏的幅度非常不满。但是这只能怪它自己。货币和财政刺激政策阻碍了对于效率低下的经济活动的清理，正是这些经济活动导致了泡沫。美联储的货币政策不是结构性改革。QEIII不会创造一个强劲的经济。

由于对QEIII的预期，商品价格尤其是石油和农产品价格已经大幅上升。新兴经济体已经受到了增长放缓和持续通胀的冲击。QEIII可能会迫使新兴经济体国家在增长疲软的情况下收紧货币政策。美国是农产品净出口国，尽管存在内部分配问题，整体上还是从粮食通胀中受益的。因为美国不易发生通胀，并且总体上是能从通胀中获益的，因此美联储不会因为全球通胀的上升而放弃QEIII。

QEIII不可能导致热钱大规模流动。原因在于新兴经济体的基本面太糟糕了。QEI的热钱在新兴经济体国家创造了巨大泡沫。已经削弱了其经济基本面。通胀、坏账以及房地产泡沫收缩都在影响新兴经济体国家。热钱不会流向有问题的经济。

新兴经济体已经身处滞胀困境。QEIII把它们往深渊里又推进了一步。这些国家的股票市场跟美国相比要差很多。这种差别在QEIII期间可能会持续。新兴市场股票的糟糕表现可能会加速其资本外流，进而引发像1998年那样的金融危机。

保护主义升级

奥巴马政府在WTO对中国的汽车和汽车零件补贴提起了申诉。这一举动很明显是总统选举政治的一部分。尽管奥巴马政府对挽救通用汽车有功，但是由于进口竞争的冲击，汽车行业的就业率还是要比十年前低得多。

具有讽刺意味的是，尽管奥巴马政府声称自己挽救了通用汽车，但真正的挽救者其实是中国。通用汽车2011年在中国的销售量达到了250万辆。而且这些车的售价都很高。过去五年内，通用在中国市场的利润可能超出了它的总利润，也就是说，通用在其他市场上都是亏损的。

虽然奥巴马政府操纵汽车议题可能只是出于总统竞选的政治需要，但是保护主义很可能会很快抬头。QEIII可能会提高美国的内需，尤其是对住房相关产品的需求。然而，这部分需求可能会被主要来自中国的进口所满足。况且，中国大部分行业都存在产能过剩的问题。很可能会大力推动出口。欧洲和美国对于中国出口的反应将会非常负面。

跨国公司引领了全球化，因为它们可以影响各国政治。过去几年的债务危机改变了西方经济的政治要素。跨国公司的影响力因此有所减弱。保护主义将会随之而来。

放大不确定性

美联储不断抱怨企业部门尽管现金维持了历史水平，但是并没有作出应有的投资，从而使得就业情况没有多大改善，进而抑制了需求，再进而恶性循环，让企业对投资更加谨慎。

美联储相信可以通过其政策打破这种恶性循环。QEIII的主要目标就是要说服企业部门相信美联储将通过不设限制的量化宽松政策推动经济好转。如果企业部门相信美联储能够成功，它们现在就应当进行投资，从而创造良性循环。QEIII某种程度上就是一个信心把戏，如果市场相信，就能达到目的。

量化宽松政策创造了自身的不确定性。伯南克是弗里德曼的忠实追随者，后者曾经说过“通胀永远是一个货币现象，并且只有在货币供应量的增长超过产出的情况下出现”。美联储再次向我们保证，一旦通胀成为问题，就会收回过量的资金来解决问题。然而，这将会引发大规模的衰退，因此这种许诺并不可靠，也就是说，美联储可能会放任自流，允许量化宽松的钱变成通胀。这就带来了巨大的不确定性。

对企业来说，持有现金可能就是最好的选择。尽管投资可能会创造一个良性循环，但效果可能不会持续。美联储随后的紧缩政策可能会引发大规模的衰退，给产能过剩的企业带来损失。因此，尽管投资可能会给企业带来短期利润，但从长远来看是毫无道理。金融投资者对不确定性的反应分为两个极端。一些人持有的债券利息接近零，他们相信美联储会打击通胀。一些人持有黄金，以对冲美联储可能会放任通胀所带来的冲击。因此，黄金价格代表了通胀，债券价格代表了通缩。投资者中间充斥着这种极端而完全相反的观点，对于全球经济来说是不利的。

泡沫和政治危机

美联储的量化宽松政策创造了互联网股票泡沫。私募股权投资是另一个与量化宽松政策相关的泡沫。农产品这次可能会成为又一个大泡沫。

全球经济仍然疲软。QEIII不会改变这一点。因此，工业产品不可能再次成为泡沫。实际上，工业产品可能会持续通缩。比如，我认为铁矿石价格可能会从近来每吨190美元的高位跌至每吨50美元。铜价高峰可能也不会持续。石油价格可能会上涨，因为沙特阿拉伯控制所有的过剩产能，即使价格上涨20%，也不会增加产量。

这次黄金价格可能会很高。QEIII就像一条河。每天的流量可能会很小。但是累积起来就会很大。由于供大于求，竞争性商品的价格不太可能会大幅上涨，流向黄金的流动性可能就会比前两次量化宽松期间大很多。

如果农产品这次如我所预料的那样出现泡沫，世界将爆发政治危机。QEI对食品价格的影响，是引发中东巨变的重要因素。QEIII可能会将食品价格推向历史高位。新兴经济体的基本面比QEI期间还要糟。食品价格高涨的影响可能会更大。如果非洲和南亚爆发粮食动乱，美联储难辞其咎。

美国股票市场的持续良好表现，导致中国的资本外流加速。如果美国房地产市场再度回暖，资本外流就会变成洪流，引发中国的银行危机。中国迫切需要提高对国际和国内资本的吸引力。

中国的资本回报率很低，并且还在不断下降。促进GDP增长的政策不会改变这种情况。在过去五年里，土地升值已经成为利润的主要来源。泡沫经济正在收缩。三线城市的房地产市场正在崩溃。这种趋势正在向二线城市蔓延。由于销量过少，很多房地产商终止了项目建设，这是中国经济疲软的主要因素。政府和房地产行业竭力试图掩盖这种情况，这将会给它们自己带来后患。

中国迫切需要减税以促进内需，提高资本回报率。美国很可能最终会通过资本从中国到美国的再分配而实现经济复苏。如果中国不想承受资本外流的危机，就必须实施改革，变得比美国更能吸引投资。

来源：财新《新世纪》