中国经济最棘手的是债务链的纠缠与断裂/陶冬

    陶冬简介：
    　　瑞士信贷董事总经理兼亚洲区首席经济师
    
     　今后几年，除了房地产市场外，中国经济中最棘手的问题应该是债务链的纠缠与断裂、应收帐的飙升与违约。繁荣期不以为意积累下来的债务，随时可能要企业的命。

    　　曾几何时，中国处于负利率，银行贷款几乎是送钱给你；企业间相互担保，是感情深、互相信赖的表示。而且，当年炒房容易赚快钱，产能扩张十分时髦。在经济高速增长，机会遍地可寻的时代，高杠杆这种做法十分普遍，也符合经济逻辑。

    　　然而，如今经济环境突变，企业的议价能力消失，产品周转速度下降，库存上升，运营环境恶化，应收帐飙升。

    　　笔者认为，目前所遇到的经济逆境并非短期内可以改变的。政府的政策并没有对症下药，只是在一个已经极度宽松的货币环境中进一步放松银根。民营 企业不投资，是因为制造业的利润空间、生存空间已经基本不存在了，减息并不能解决结构性的问题。地方政府又喊出天文数字的投资大计，不过他们的腰包早已瘪 了，银行那里也轻易借不到钱。而且上游企业的困境已开始向中下的蔓延，民间消费亦有转弱的迹象。笔者相信此轮增长的弱周期，起码会持绩数年。政策的无效、 经济的横行，久拖势必给企业的现金流带来巨大的压力。今天不少企业应收帐急升，其实已经亮出警号。

    　　时至今日，相信不会有人对中国经济进入下行周期再持否定态度的了，不过市场似乎对下行周期的持续长度争论不休。笔者看来，经济下行周期的长度 远较增长下滑的深度更重要，而目前的经济困局并非逆周期的货币政策或财政政策可以拆解的，因此有必要作好经济增长持续偏弱（但又非硬着陆）的准备。这种不 死不活的持续疲弱对企业并非好事，因为企业现金流拖不起。企业盈利大范围、持续下滑，必将导至经营情况的恶化，债务的断裂只是时间的问题，债务链问题频发 甚至可能触发金融安全的忧虑。

    　　谈到资金链，不能不提９０年代困扰中国经济的三角债问题。９０年代中期曾经出现过持续五年的经济繁荣期，在房地产热和负利率刺激下，企业大幅 提高借贷杠杆比率。当宏观调控和亚洲金融危机两块巨石压下来后，经济环境突然逆转，投资骤降、消费不景、银行惜贷、企业丧失加价能力。整个经济的资金周转 速度明显放缓，银行的资产负债表急剧恶化。企业之间应收帐相互拖欠、经营困难、资金运作困难。中国经济为此付出了沉重的代价，１９９８-２００２年期间， 增长停滞、企业倒闭、就业困难，部分银行甚至技术上破产。

    　　近来浙江民企因相互担保和银行撤贷所陷入的资金困境，在笔者看来其实是全国范围内企业现金流和资金管理出现状况的一次预演。企业在经济繁荣期 与衰退期的现金流管理是完全不同的，而繁荣期滑入衰退期的初期往往模糊不清，症状并不明显。预言经济进入冬季，远比预言天气进入冬季困难，但是冬天穿单衣 的后果大致类似。奉劝企业降低杠杆、积极收帐、增现金储备，在资金周转上未雨绸缪。

    　　本文原载于经济通，为个人观点，并非任何劝诱或投资建议